Специфика работы фондов прямого инвестирования в Украине




Лесли Гаврилишин, управляющий партнер компании «Евровенчерз Украина»
фото: «Евровенчерз Украина»

Законодательством Украины не предусмотрено существующее во всем мире принципиальное различие между фондами прямого инвестирования и венчурными фондами. Если следовать общепринятой классификации, то к венчурным проектам следует отнести проекты «с нуля» (startups), финансирование технологических разработок и малых инновационных компаний, изготовляющих и выводящих на рынок наукоемкую продукцию.
В Украине же к венчурным проектам относят как обычные портфельные инвестиции с повышенной долей риска, так и проекты по развитию недвижимости.
На конец 2006 года в нашей стране зарегистрировано около 400 венчурных фондов. При этом сложно определить, какие компании можно отнести к данному виду фондов, а какие – к фондам прямого инвестирования, поскольку ни одни, ни другие не инвестируют в инновационные венчурные проекты. Деятельность украинских венчуров, за редким исключением, связана с инвестициями в недвижимость и фондовым рынком. Так, в прошлом году 60% венчурных фондов инвестировали капитал в недвижимость и менее 1% вкладывали средства в инновации. «Чистые» игроки рынка, фонды прямых инвестиций, утверждают, что их основное отличие от прочих венчуров – отсутствие краткосрочных спекулятивных целей. Прямых инвесторов интересуют стратегически перспективные отрасли экономики, развитие которых, по их мнению, обусловит формирование в стране цивилизованного бизнеса.
Как правило, специфика работы фондов прямого инвестирования в Украине не уступает концепции деятельности зарубежных аналогов. Жизненный цикл любого фонда в среднем составляет около десяти лет. Первые пять являются периодом активного вложения активов, а в последующие осуществляется выход из инвестиции. После того как фонд сформирован, начинается поиск компаний для инвестиций в тех рыночных сегментах, которые, согласно прогнозам аналитиков, будут расти в течение ближайших лет, вне зависимости от темпов роста экономики страны в целом.
Еще несколько лет назад фонды прямых инвестиций вкладывали деньги в компании, работающие преимущественно в потребительских секторах экономики, так как именно эти сегменты развивающегося рынка консолидируются вслед за индустрией цемента, металлургии, табачной и пивной отраслей. Но в условиях насыщенного рынка такие фонды ищут новые незаполненные ниши, а потому являются хорошим индикатором перспективности выбранной отрасли. На данный момент прибыльными могут быть инвестиции в финансовые услуги, к примеру, лизинг.
Помимо вышеупомянутых отраслевых предпочтений фондов прямых инвестиций, компания, претендующая на получение «чужих» денег, должна соответствовать определенным критериям, как по размеру, так и по уровню менеджмента. При этом первым показателем можно пренебречь только при условии обязательного наличия второго – команды профессионалов. Если объект для инвестирования обладает значительным потенциалом роста и рыночными возможностями, инвестиционные менеджеры фонда проводят переговоры относительно стоимости компании.
Инвестиция осуществляется через выкуп существующих акций либо посредством увеличения уставного фонда приобретаемого предприятия. Основным критерием, которым руководствуется венчурный капиталист при определении цены акционерного капитала компании, является внутренняя норма доходности инвестиции (IRR – Internal Rate of Return).
Для определения предварительной стоимости акционерного капитала фонд изучает цены, по которым приобретаются компании данной отрасли в Центральной и Восточной Европе. Кроме того, венчурному инвестору необходимо знать, до каких размеров потребуется «вырастить» компанию, чтобы впоследствии заинтересовать стратегического игрока, и возможно ли это сделать за 4-5 лет.
В зависимости от отрасли, в которой работает компания, наличия недвижимости, доли рынка и уровня информационной оснащенности в оценочную стоимость акционерного капитала могут вноситься определенные коррективы. Кроме того, первоначальная оценка компании может быть снижена проблемами юридического или финансового характера, выявленными тщательной проверкой (due diligence).
После переговоров, которые обычно длятся не менее 3 месяцев, одобрения сделки Инвестиционным Комитетом фонда и проведения других формальных процедур, необходимых для завершения инвестиции, начинается продолжительный этап повышения рыночной стоимости приобретенных активов. Фонд зачастую не настаивает на контрольном пакете акций, но для управления активами стремится занять место в совете директоров компании, чтобы иметь возможность участвовать в принятии стратегических решений. В остальном сотрудничество инвестора и проинвестированной компании ограничивается предоставлением инвесторам финансовой отчетности без их вмешательства в оперативную деятельность компании. Что касается выгоды такого сотрудничества для компании, то это, помимо финансовых ресурсов, помощь фонда при внедрении корпоративных стандартов, разработке финансовой стратегии, подборе квалифицированного персонала, предоставлении финансовых консультаций и т.д. Уровень корпоративной культуры, которую удалось привнести в проинвестированную компанию, является одним из показателей успешности фонда.
Украинские компании в большинстве случаев легко обучаемы и быстро адаптируются к новым критериям работы. Единственный этап в инвестиционном процессе, на котором между фондом и компанией могут возникнуть разногласия, – это выход из инвестиции. Вкладывая деньги в компанию, венчурный капиталист должен четко представлять, каким образом будет осуществлен выход: продажа компании стратегическому инвестору (IPO – Initial Public Offering, первичное публичное размещение акций, является одним из вариантов) или выкуп пакета акций владельцами компании (MBO – Management Buyout). Последний вариант менее желателен, поскольку, как правило, не сравним с прибыльностью 100-процентной продажи компании. Но если ее менеджеры по каким-то причинам не желают выходить из бизнеса, MBO – единственный возможный сценарий.
В целом, средняя норма доходности на инвестиции в Украине, по данным компании «Евровенчерз Украина», существенно выше, нежели в европейских странах (20-25%), и составляет около 30%. Если же речь идет о проектах по развитию коммерческой недвижимости, доходность может достигать 50% и более.
Развивающийся рынок недвижимости в Украине уже несколько лет интересует зарубежных инвесторов, о чем свидетельствуют такие крупные сделки, как покупка бизнес-центров «Леонардо», «Айсберг», NTBC II, ТРЦ «Универмаг Украина» и др. Иностранные инвесторы, которые не решаются выходить на рынок в одиночку, предрасположены к сотрудничеству с локальными финансовыми партнерами. На рынке Украины уже есть успешные и опытные игроки, поэтому привлечь капитал для создания фондов, специализирующихся на инвестициях в недвижимость, для них не составляет труда. Компании «Кинто», «УкрСиббанк», «Драгон Эссет Менеджмент», «Парекс-банк» располагают опытом создания таких фондов, но, по мнению автора, девелоперским компаниям, уже имеющим проекты, проще привлечь капитал инвесторов, так как риски, связанные с процессом поиска проектов, значительно уменьшаются. Примером тому могут быть такие компании, как «XXI Век» и «Т.М.М.», сумевшие привлечь дополнительный капитал на развитие проектов посредством IPO.
На сегодняшний день фонды прямого инвестирования в Украине имеют в своем распоряжении суммарно не более $1 миллиарда (которые находятся в управлении местных фондов). Для сравнения: в Великобритании ежегодно фонды собирают порядка $50 миллиардов. В последнее время таким фондам приходится конкурировать не только с банковскими кредитами как одним из методов финансирования роста предприятия, но и с IPO, что становится все более доступным для быстрорастущих украинских компаний. Привлечение прямых инвестиций обходится значительно дороже, чем банковский кредит или публичное размещение акций компании, но не стоит забывать о степени вовлеченности прямого инвестора. С момента завершения инвестиции фонд становится полноправным партнером компании и рискует так же, как и ее собственники.
Несмотря на все большую доступность для украинских компаний других источников финансирования, рынок прямых инвестиций продолжает развиваться и, исходя из размеров фондов, собираемых в Центральной и Восточной Европе, имеет значительный потенциал роста. К уже признанным локальным игрокам рынка (Euroventures Ukraine, Western NIS Enterprise (Horizon Capital), Sigma Bleyzer), присоединяются такие фонды, как Advent International, Alfa Capital, Renaissance Capital и др. Зарубежные фонды еще с осторожностью присматриваются к рынку, однако их капитал уже присутствует в Украине, хотя и не в форме полноценных фондов с местной командой профессионалов, а в виде одиночных инвестиций. Одной из проблем, которую упоминают представители фондов при оценке возможностей развития рынка прямых инвестиций в Украине, является несоответствие украинского законодательства реальным потребностям экономики, переживающей период становления.