Фондовый рынок – роскошь или средство финансирования?
Commercial Property №11 (15) ноябрь 2004
Одним из наиболее эффективных источников финансирования долгосрочных проектов в любой сфере экономики, в том числе и в коммерческой недвижимости, считаются инструменты фондового рынка. Во многих странах мира эксперты отмечают наличие тесной зависимости уровня развития коммерческой недвижимости от рынка ценных бумаг. В Украине же последний находится на этапе становления, достаточно медленно завоевывая популярность как среди потенциальных эмитентов, так и среди инвесторов. О том, каковы основные проблемы и тенденции развития фондового рынка в Украине, особенности его использования игроками рынка коммерческой недвижимости, мы попросили рассказать Алену Табалу, заместителя начальника управления Государственной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку Украины (ГКЦБФРУ).
Алена Табала, заместитель начальника управления Государственной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку Украины (ГКЦБФРУ)
фото: Олег Герасименко
CP: Каким образом ГКЦБФРУ стимулирует развитие фондового рынка в Украине?
За последние пять лет ГКЦБФРУ сделала ряд конкретных шагов для решения проблем в развитии фондового рынка, сформировавшихся за последние годы. К таким шагам относятся, в первую очередь, принятие ряда законодательных актов, направленных на усовершенствование инфраструктуры рынка ценных бумаг; разработка проектов нормативных актов, направленных на повышение эффективности деятельности профессиональных участников фондового рынка.
Большинство законопроектов, разработанных ГКЦБФРУ, направлено на перспективное развитие фондового рынка. Например, на данный момент на рассмотрении в Верховной Раде находится 15 законопроектов. Из них 4 являются базовыми: проекты новой редакции законов «О ценных бумагах и фондовом рынке», «Об ипотечных ценных бумагах», «О холдинговых компаниях в Украине» и «Об акционерных обществах». Это результат многолетнего труда группы квалифицированных экспертов. Принятие данных законопроектов позволит утвердить регламентирующие правила ведения бизнеса и инструменты привлечения инвестиций в рамках фондового рынка. И те проблемы в его развитии, о которых мы все знаем, могут быть решены путем принятия этих законов.
На данном этапе ГКЦБФРУ разрабатывает новую редакцию Закона «О Национальной депозитарной системе...», готовит предложения по усовершенствованию Закона «Об институтах совместного инвестирования...». Учитывая те тенденции, которые сложились в корпоративном секторе отечественной экономики, пересмотру подлежат все законы, влияющие на развитие фондового рынка.
CP: Какие виды ценных бумаг наиболее популярны в Украине? Отличается ли отечественная практика в этом вопросе от мировой и российской?
Наиболее популярными на отечественном фондовом рынке являются несколько видов ценных бумаг – именно тот перечень, который в настоящее время инвестору могут предложить большинство эмитентов: акции, облигации и инвестиционные сертификаты. Так, к примеру, за первую половину 2004 года ГКЦБФРУ зарегистрировала выпуски:
Лидирующую позицию по объемам выпусков по-прежнему занимают акции – почти 85% от общего объема выпуска ценных бумаг за этот период.
Отличие отечественной ситуации в развитии фондового рынка от общемировых и российских тенденций – вопрос неоднозначный. В Украине процесс накопления капитала в настоящее время достиг пика, тогда как в России это произошло двумя-тремя годами ранее. Кроме того, отток зарубежных инвестиций из нашей страны был вызван падением инвестиционного имиджа Украины на мировой арене. Следовательно, и структура прав собственности в Украине имеет неоднородный характер, присутствует некоторое преобладание внешних инвесторов и, как следствие, борьба внутренних инвесторов за корпоративные права.
Поэтому на первых порах становления отечественного «эффективного собственника» популярностью будут пользоваться, в первую очередь, паевые и долговые, а не долевые, то есть традиционные инструменты фондового рынка. Для более развитых мировых рынков характерно использование более широкого спектра ценных бумаг, чем в Украине, например, имеющих инвестиционную составляющую, или производных финансовых инструментов.
CP: Каковы, по вашему мнению, перспективы облигаций, в частности целевых, в отечественных условиях?
На протяжении последних пяти-шести лет наблюдается постепенный рост выпуска облигаций предприятий. Это свидетельствует о том, что отечественные компании испытывают серьезный дефицит финансовых ресурсов для развития бизнеса, так как инвесторы готовы вкладывать средства только лишь под те или иные обязательства эмитента, отказываясь в полной мере разделять с ним его риски.
Относительно целевых облигаций стоит заметить, что для них сейчас начинается «золотое» время. Такие благоприятные условия для этого финансового инструмента будут существовать некоторый период времени, пока на рынке не появятся и не зарекомендуют себя альтернативные ценные бумаги – ипотечные облигации.
CP: В какой степени на отечественном фондовом рынке представлены интересы компаний – участников рынка коммерческой недвижимости? Каким образом и насколько активно фондовый рынок Украины используется для финансирования проектов недвижимости?
Пока трудно судить о динамике участия таких компаний в качестве игроков фондового рынка. Однако как эмитенты целевых облигаций эти компании уже появились и достаточно активно развивают свою деятельность. Сегодня на фондовом рынке в первую очередь представлены компании, выпускающие целевые облигации. Несмотря на то, что в целом в Украине для финансирования коммерческой недвижимости инструменты фондового рынка пока используются слабо, участниками рынка уже выработана достаточно определенная, более-менее стандартная схема выпуска такого рода ценных бумаг. Срок обращения ценных бумаг, как правило, соответствует сроку строительства того или иного объекта, хотя есть примеры выпуска облигаций с более длительным сроком обращения – 10-20 лет. В настоящее время, в рамках действующего законодательства, для финансирования проектов в сфере недвижимости используются целые финансовые схемы, участниками которых становятся коммерческие банки, компании по управлению активами и строительные организации. Этот круг участников не случаен, поскольку каждый из них выполняет определенную функцию в процессе перераспределения финансовых потоков и, несомненно, пользуется взаимным доверием у других участников той или иной группы.
CP: Как вы считаете, по каким причинам Верховная Рада отклонила проект Закона «Об ипотечных ценных бумагах»? Планируется ли его доработка?
Думаю, что изначально негативную роль в принятии законопроекта в первом чтении сыграло неудачное стечение обстоятельств в день рассмотрения законопроекта на пленарном заседании.
Основное замечание, которое высказывалось в процессе обсуждения проекта, касалось запрета продажи земли. Однако этот момент не является вопросом регулирования проекта Закона «Об ипотечных ценных бумагах». В процессе обсуждения законопроекта и, в первую очередь, аспектов регулирования продажи земли, в кулуарах нам удалось расставить все точки над «і», и я думаю, что в будущем при рассмотрении законопроекта проблем не возникнет.
Другой фактор, повлекший непринятие данного законопроекта, можно определить как первоочередность рассмотрения в Верховной Раде законопроектов «социального» блока по сравнению с «экономическим». ГКЦБФРУ обратилась к главе Верховной Рады, а также профильному комитету с убедительной просьбой рассмотреть проект Закона «Об ипотечных ценных бумагах» еще раз. ГКЦБФРУ уже получила ответ от первого заместителя головы ВР о том, что проект не может быть внесен для рассмотрения на этой и последующей сессиях Верховной Рады. Это решение соответствует регламенту ВР. Чудес, как говорится, не бывает. Будем надеяться, что просьбу ГКЦБФРУ поддержат в профильном комитете. В любом случае, работа по разъяснению положений проекта будет продолжаться.
Доработка законопроекта на данном этапе не планируется, ведь концептуальных замечаний, которые поставили бы проект с «ног на голову», нет. Поэтому мы считаем, что более целесообразно направить усилия на принятие законопроекта в первом чтении.
CP: Каким образом принятие данного законопроекта повлияет на отечественный рынок ипотеки?
На рынке появится еще один новый инструмент, конкурирующий с другими видами долговых ценных бумаг. Для эмитента этот закон создаст четкие правила формирования обеспечения выпуска – ипотечного покрытия. Инвестор будет более активен, потому что появится безрисковый, высоколиквидный, долгосрочный инструмент – ипотечная облигация. И, покупая такую облигацию, инвестору не придется полагаться только на имидж эмитента. Его (инвестора – ред.) вложения будут также защищены ипотечным кредитом и недвижимостью.
Не менее важно отметить, что принятие законопроекта «Об ипотечных ценных бумагах» создаст возможность для реализации статьи 31 Закона Украины «Об ипотеке». Ведь, несмотря на принятие Закона Украины «Об ипотечном кредитовании, операциях с консолидированным ипотечным долгом и ипотечных сертификатах», закладная так и не стала реальным ипотечным активом.
CP: Как известно, в состав наблюдательного совета Государственного ипотечного учреждения, которое начнет функционировать с начала 2005 года, войдет представитель ГКЦБФРУ. В чем будут заключаться функции данного учреждения и какую роль оно будет играть на рынке недвижимости
Действительно, постановлением Кабинета Министров Украины такое учреждение создано. В состав его наблюдательного совета войдут по одному представителю от ГКЦБФРУ, Государственной комиссии регулирования рынков финансовых услуг, Министерства финансов Украины, Национального Банка Украины и Украинской национальной ипотечной ассоциации.
Целью создания такого учреждения является необходимость рефинансирования коммерческих банков. Деятельность Государственного ипотечного учреждения предусматривает осуществление операций по покупке ипотечных активов и их отчуждению, залоговые операции, а также предоставление кредитов под обеспечение ипотечными активами, управление ипотечными активами, выпуск ценных бумаг и другие операции, способствующие увеличению капитала Государственного ипотечного учреждения. Это учреждение окажет значительное влияние на дальнейшее формирование рынка ипотечных ценных бумаг. Являясь государственной компанией и имея государственную поддержку, оно в идеале должно способствовать появлению доверия со стороны инвесторов к вложениям ресурсов в его ценные бумаги, которыми в первое время будут облигации предприятий, с тем, чтобы в дальнейшем выпускать ипотечные облигации. Это учреждение, своего рода SPV (Special Purpose Vehicle) призвано стать первой ласточкой в развитии небанковских финансовых учреждений, занимающихся рефинансированием ипотечных кредиторов.
CP: Что, по вашему мнению, сдерживает развитие отечественного ипотечного рынка?
Развитие ипотечного рынка в первую очередь сдерживает фактор наличия уже наработанных в правовом поле финансовых схем и неготовность его участников выйти за границы этих схем для того, чтобы работать по новым правилам. Раскачать этот рынок смогут только «пионеры» – компании, которые позволят себе работать по новым стандартам и законодательным правилам.
CP: Как вы считаете, каковы перспективы использования ипотечных ценных бумаг не только в жилой, но и коммерческой (офисной, торговой) недвижимости?
Предпосылки использования ипотечных ценных бумаг достаточно очевидны. Для их определения необходимо лишь получить ответы на ряд вопросов. Будут ли востребованы отечественным рынком ипотечные сертификаты? Достаточно ли у внутренних инвесторов финансовых ресурсов для приобретения ипотечных ценных бумаг (ведь суммы эмиссий ипотечных ценных бумаг под залог недвижимости будут значительно превосходить объемы эмиссий корпоративных облигаций)? В какой степени недостаток финансовых ресурсов у украинских инвесторов вызовет приток внешних инвестиций для приобретения этих ценных бумаг, и, как следствие, доминирование одних групп инвесторов над другими (особое место будет занимать вопрос собственности на землю)? Насколько отечественные эмитенты – игроки рынка недвижимости – готовы к этому процессу? Как будет развиваться рынок ипотечных облигаций в случае принятия Закона Украины «Об ипотечных ценных бумагах»?
И тогда, в зависимости от выбранной бизнесом стратегии развития рынка, практика покажет, в каких секторах недвижимости ипотечные ценные бумаги будут востребованы в наибольшей степени. Рынок сам будет диктовать условия.<
